49% de Anglo American Sur

Paul Fontaine

La potencial compra por parte de Codelco del 49% de Anglo American Sur en US$ 6.750 millones sería una buena compra. El gobierno cobraría impuestos por ganancia de capital por cerca de US$ 900 millones amortizando en el acto un 13% de la inversión. La opción de vender un 50% de este 49% en US$ 4.880 a la japonesa Mitusi, es decir con un sobre precio de 45% en forma instantánea, validó en forma cristalina que esta opción tiene valor. Codelco, al final del dí,a se quedaría con un 24,5% de Anglo por US$ 1.870 millones. Pero en la realidad, sólo le habrá costado al país US$ 970 millones, ya que se recuperían US$ 900 millones vía impuestos que pagaría Anglo por ganancia de capital (o US$ 1.575 millones si la tasa es 35%).



Un día después del anuncio, el mercado castigó la acción de Anglo American con una baja de 6,8%, equivalente a US$ 3.557 millones. Por ello, varios altos ejecutivos de la administración de Anglo estaban arriesgando sus puestos y varias decenas de millones de dólares en stock options. Lo anterior explica por qué Anglo decidió enemistarse con el gobierno de Chile y con Codelco, vendiendo un 24,5% de Anglo Sur en US$ 5.390 millones; valorando el 100% de la empresa en US$ 22.000 millones.

A su vez, si Mitsubishi compró el 24,5% en este valor es porque claramente considera que vale más, ya que no es gratis enemistarse con Chile. Producto de esta venta a Mitsubishi, la acción de Anglo subió 3% equivalente a US$ 1.570 millones, algo menos de la mitad de lo perdido cuando Codelco anunció que ejercería la opción. Ahora se anuncia una gran batalla legal en la cual Codelco intentará hacer valer su derecho a comprar todo el 49% y Anglo dirá que sólo tiene derecho Codelco a comprar el 24,5%. Este escenario de guerra no conviene a ninguna de las partes; aunque sí a los abogados.

Considero que existe una solución que salva la cara de Codelco y Anglo y, además, conviene más a Chile. La solución pasa por Anglo comprando la opción de compra de este 49% en su valor real. El valor económico de la opción de compra equivale como mínimo a la baja que experimentó el valor bursátil de Anglo el día después del anuncio; es decir 
US$ 3.557 millones; y como máximo a US$ 4.080 millones que es el diferencial de valor del 49% de Anglo Sur entre los que valora Mitsubishi este 49% y lo que le costaría a Codelco (US$ 10.780 millones – 
US$ 6.700 millones).

Estos valores confirman que la oferta informal que efectuó Anglo por US$ 1.000 millones para comprar la opción de compra del 49%, subvaloraba sustancialmente este derivado. ¿Es razonable que los ejecutivos de Anglo hayan tratado de “hacerse la América” comprando barato? Afortunadamente no les resultó. Habrán pensado -basado en el comportamiento histórico- que Codelco no tenía la capacidad gerencial ni apoyo político para ejecutar tamaña compra. Anglo debería efectuar una oferta de compra a Codelco por US$ 4.000 millones, y Chile aceptar. Cabe destacar que aceptar esta oferta implica dejar de cobrar al menos US$ 1.000 en impuestos de ganancia de capital a Anglo por el 24,5% que no vendería a Mitsubishi, y US$ 450 millones que dejará de cobrar por la no venta a Codelco del otro 24,5%. En términos netos, el país recibe 
US$ 2.550 adicionales.

Digo que esta alternativa es mejor para Chile y no necesariamente para Codelco por dos motivos. El primero porque Chile ya tiene demasiado concentrados sus “huevos en una sola canasta” que es el cobre, y aun sin Anglo Sur, seguirá cobrando impuestos y royalty a este activo y a otros proyectos mineros, y mantendrá Codelco. Segundo, el país tiene una alternativa de inversión más rentable socialmente; invertir en capital humano. Al precio de US$ 22.000 millones, el 100% de Anglo Sur renta 7% real anual después de impuestos. Invertir en capital humano renta al menos 10% real anual socialmente, es decir 50% más. Codelco no puede invertir en capital humano y captar las rentas de esta inversión. Además, en el caso de Codelco, máximizar su valor presente puede pasar por operar conjuntamente el yacimiento Los Bronces donde posee la mina Andina.